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NO.051 对话广开首席产业研究院首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事长连平
导读：
在 财政政策 方面，12月9日召开的中央政治局会议将之前的“积极的财政政策”调整为“更加积极的财政政策”，意味着政策力度的加大。
具体而言，超长期特别国债的发行规模可能会显著扩大，预计2025年将达到2万亿以上，同时，预算赤字率也将有所提升，可能达到4%至4.5%，远超长期以来设定的3%的赤字目标，这将带来5.5万亿以上的赤字规模。
准备金率的进一步下调成为可能，预计年底和明年初将有动作，2025年准备金率可能下调一个百分点，释放约3万亿长期资金。
正文：
在12月9日举行的中央政治局会议上，对未来一个时期的中国宏观政策做出了一系列新的表述，涵盖了财政政策、 货币政策 以及 逆周期 调节的定位，为接下来的政策走向提供了明确的方向。
在财政政策方面，12月9日召开的中央政治局会议将之前的“积极的财政政策”调整为“更加积极的财政政策”，意味着政策力度的加大。具体而言，超长期特别国债的发行规模可能会显著扩大，预计2025年将达到2万亿以上，2024年则为1万亿。同时，中央财政赤字率也将有所提升，可能达到4%至4.5%，远超长期以来设定的3%的赤字目标，这将带来5.5万亿以上的赤字规模，其中，中央对地方政府的转移支出可能会超过11万亿。此外，在减税降费领域，也将提供3万亿以上的财务支持。这些措施共同构成了财政政策更加积极的具体体现。
货币政策方面，中国自2008年、2009年实施适度宽松的货币政策以来，一直以稳健为基调，而本次会议将货币政策的基调从稳健偏松调整为“适度宽松”。这一变化标志着货币政策基调从中性状态转变为宽松状态，尽管两者在程度上较为接近，但宽松货币政策基调将带来显著的政策工具和举措的调整，并影响相关预期。
这一调整预示着2025年及以后，货币政策的工具和举措将有显著变化，包括保持流动性宽松、推动市场利率下行，以及政策利率的调整。目前，结构性的货币政策所推动的资金对实体经济的投入达到了7.5万亿，未来可能保持这一规模，甚至可能继续扩大。
准备金率的进一步下调成为可能，预计年底和明年初将有动作，尤其是大银行。2025年准备金率可能下调一个百分点，释放约3万亿长期资金。
利率调整方面，预计2025年将下调40至50个基点，同时考虑银行息差收窄和汇率影响，避免利率下行与汇率贬值压力同时出现。
在考虑利率下调时，我们需考虑两个主要因素：首先，银行体系的息差已持续收窄，我们要避免出现阶段性的大幅度收窄；其次，利率变动会影响汇率，鉴于2025年美国可能加征关税，我们需防止利率下降与外部冲击带来的贬值压力同时出现。
此外，我们还需考虑物价因素，目前PPI处于-2%~-3%的区间，而CPI虽为正值但非常微弱，这需要利率进一步下行，因为实际利率相对较高。综合这些因素，我们预计2025年利率将有序、适度下调，态势较为明朗。未来，我们还将运用专项和结构性工具支持实体经济运行，特别是对重点和困难领域，通过再贷款、再贴现等工具进行调节。
在逆周期调节方面，会议强调了要加强超常规的逆周期调节。过去一段时间以来，超常规的工具更具针对性和预期效应，能够更好地提振市场信心和改善市场预期。因此，未来政策将更加注重运用超常规工具来加强逆周期调节，以更好地应对经济下行压力。
综上所述，这一轮宏观政策表述上的变化实际上带来了一些实质性的重大变化。这些变化将有助于政策更好地发挥逆周期调节作用，针对各个领域采取更有针对性的举措和工具，从而有效控制风险、释放需求，改善预期，推动未来一个时期的经济保持平稳运行态势。
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国家账本2020：45万亿怎么花？财政制度怎么建？财税改革怎么变？
摘要：2020年，是我国全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年，是“三大攻坚战”决胜年，尤其经历了众志成城抗击疫情的数月，新形势下楼市怎么定调，企业怎么发力，区域与城市如何发展，这次两会行业代表委员将带来什么提案议案？全国两会被赋予众多期待。
新冠疫情下的2020年预算报告比往年增加了许多不一样的内容：发行抗疫特别国债1万亿元，专项债额度达3.75万亿元，赤字率突破3%，拟按3.6％以上安排，额度高达亿元……
这是5月22日两会《政府工作报告》中一些关键的数字，同时《政府工作报告》还提出积极的财政政策要更加积极有为，财政赤字规模比去年增加1万亿元。 如果加上抗疫特别国债，今年会有两万亿元的特需资金存在。 这些资金将全部转给地方，建立特殊转移支付机制，资金直达市县基层，这些资金将主要用于保就业、保基本民生、保市场主体，包括支持减税降费、减租降息、扩大消费和投资等。
这些只是中国2020年财政支出的一部分，按照2019年中央和地方预算执行情况与2020年中央和地方预算草案（下称，预算报告）的数据，汇总中央和地方预算，全国一般公共预算收入亿元，加上调入资金及使用结转结余亿元，收入总量为亿元。 全国一般公共预算支出亿元（含中央预备费500亿元），赤字亿元，比2019年增加亿元。
另外，全国政府性基金收入总量为亿。 全国政府性基金预算支出亿元，全国国有资本经营预算支出2614亿元，全国社会保险基金支出亿元。 这意味着2020年整个财政收入“四本账”预算支出达到45万亿元以上。 如此庞大的财政支出，将会进入哪些方向？特别国债专项债赤字一共超过8万亿的支出，对经济将会有哪些影响？
2020年的国家账本不仅仅体现了预算的收入支出，按照财税改革的进度，2020年将会是基本建立现代财政制度的一年，财税改革将会有哪些变化？
社科院财经战略研究院研究员杨志勇对经济观察报表示，通过政府工作报告看出，今年财政政策要求还是要有力度，同时保证财政可持续性。 今年预算中的赤字率首次超过3%，新增的赤字部分和抗疫特别国债都划拨给了地方财政，这说明中央对地方财政运行的状况非常重视。 “六保”中提出的保基层运转，民生都是通过地方政府来保证，但地方政府的收入可支配财力问题以及发展问题正引起中央层面更多关注。
国泰君安证券首席宏观分析师高瑞东认为，今年赤字率拟按3.6%以上安排，同时发行1万亿元抗疫特别国债，拟安排专项债3.75万亿元，既是疫情冲击特殊形势下的现实需要，也是维护经济发展和社会稳定大局的重要保证。
收支情况
与往年一样，2020年的中国财政预算依然分为“四本账”。 在1997年之前，中国政府只有一般公共预算这一个账本，当年13项政府性基金被纳入预算，政府账本变为两个。 2007年，国有资本经营预算单独编制，预算报告拥有了三个账本。
四个账本的分配模式从2014年开始固定，并形成了现在的局面。 所谓四个账本主要包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和全国社会保险基金预算四个部分。 简言之，“四个账本”的主干分别涉及税收和非税收入、土地资产、央企资产和中央社保资金。
2020年的预算四本账的收入共有.99亿元，分别是全国一般公共预算的亿元，全国政府性基金收入总量为亿元，全国国有资本经营预算收入3984.99亿元，全国社会保险基金收入亿元。
而预算四本账的支出达到45万亿之多，其中全国一般公共预算支出亿元（(含中央预备费500亿元），全国政府性基金预算支出亿元，全国国有资本经营预算支出2614亿元，全国社会保险基金支出亿元。
5月22日，财政部部长刘昆在“部长通道”回答媒体提问时表示：今年受疫情影响，财政收入将会下降，我们建议将赤字率提高到3.6%以上，比去年提高0.8个百分点，增加了1万亿元的财政资金。 中央财政还将发行1万亿元的抗疫特别国债，从国有资本经营预算等方面调入了近万亿元的资金。 此外，还将增加地方政府专项债券规模1.6万亿元。
对于现在地方财政的情况，刘昆预计减收增支的规模在8000亿到9000亿元，一些地方保基本民生、保工资、保运转面临较大的压力。 前几个月，中央财政已经加快了对地方财政转移支付资金的下拨速度，同时提高了地方财政资金留用比例，缓解了地方财政的困难。 从总体上看，地方财政的运行是正常的、稳定的。
中国政法大学财税法研究中心主任施正文认为，在预算四本账中最主要关注的是一般公共预算和政府性基金预算，政府性基金预算涉及专项债，怎么使用，如何还本付息，是否有债务风险？一般公共预算关注的是民生问题。 “社保预算，因为疫情而有减征和免征的问题，使得社保在2020年收入可能会面临一些问题，同时因为社保支出是刚性支出，所以要解决社保可持续的问题。 至于国资预算因为规模小，不是关注的重点。 ”施正文表示。
积极财政
面对疫情和经济下行压力带来的冲击，2020年的财政政策会更加积极有为。 2020年5月14日，财政部网站公布了刘昆的署名文章《积极的财政政策要更加积极有为》，指出积极的财政政策更加积极有为，通过适当提高赤字率、发行抗疫特别国债、增加地方政府专项债券规模、巩固和拓展减税降费成效等。
今年《政府工作报告》中随后表示，积极的财政政策要更加积极有为。 今年赤字率拟按3.6％以上安排,财政赤字规模比去年增加1万亿元,同时发行1万亿元抗疫特别国债。 今年拟安排地方政府专项债券3.75万亿元，比去年增加1.6万亿元，提高专项债券可用作项目资本金的比例，中央预算内投资安排6000亿元。
政府在扩大财政支出的同时，也在优化支出。 《政府工作报告》也提出要大力优化财政支出结构，基本民生支出只增不减,重点领域支出要切实保障，一般性支出要坚决压减,严禁新建楼堂馆所，严禁铺张浪费。 各级政府必须真正过紧日子，中央政府要带头，中央本级支出安排负增长，其中非急需非刚性支出压减50%以上。
武汉大学经济与管理学院教授刘穷志表示，对严峻的经济形势，财政政策是应对当前疫情的主要政策选择，其特征是直接、迅速，无疑是应对疫情最有效的政府政策，表明政府保民生和恢复经济的果断和决心。 今年的财政政策从三个方面出手：收入政策（减税，新增减税降费约5000亿元）、支出政策（增支，瞄准新基建，中央预算内投资安排6000亿元）和债务政策（发债），形成一个体系，是一套组合拳、力度空前。
刘穷志告诉记者，债务政策出乎意料，赤字率达到了3.6%不仅远远超过3.0%的常规安排，更是突破学术界3.5%的心理预期。 另外，专项债规模达到3.75万亿，突破学术界3.5万亿的心理预期；特别国债达到1万亿规模，接下来还有可能加大力度。
但实际上，“积极财政更加积极有为”这种说法在在此前数次的高级别会议中就有所表示。
3月27日召开中共中央政治局会议指出，要加大宏观政策调节和实施力度。 要抓紧研究提出积极应对的一揽子宏观政策措施，积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度，适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕。 要落实好各项减税降费政策，加快地方政府专项债发行和使用，加紧做好重点项目前期准备和建设工作。
特别国债也是如此。 特别国债是指特定时期发行，用于特殊用途，并形成特定资产的国债，它无需列入一般公共预算，而是纳入政府性基金预算管理。 政府性基金预算的原则是“以收定支”，因此必须有受益性要求。 今年年初，就有多位专家提出应该发行特别国债，比如野村证券中国首席经济学家陆挺，还有重庆市原市长黄奇帆。 4月17日，中共中央政治局召开会议，提出积极的财政政策要更加积极有为，提高赤字率，发行抗疫特别国债，增加地方政府专项债券。
在此之前，中国曾发行过两次特别国债。 其一，财政部于1998年8月向四大国有独资商业银行发行2700亿元长期特别国债，所筹集的资金全部用于补充国有独资商业银行资本金；其二、2007年十届全国人大常委会第二十八次会议决定批准发行一万五千五百亿元特别国债，用于购买约2000亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资本金。
2020年的预算报告披露了特别国债的相关细节。 预算报告称，抗疫特别国债是为应对新冠肺炎疫情影响，由中央财政统一发行的特殊国债，不计入财政赤字，纳入国债余额限额,全部转给地方主要用于公共卫生等基础设施建设和抗疫相关支出。 抗疫特别国债发行规模为亿元,期限以10年期为主，与中央国债统筹发行。 抗疫特别国债利息由中央财政全额负担，本金由中央财政偿还3000亿元，地方财政偿还7000亿元，抗疫特别国债收支纳入政府性基金预算管理。
积极财政政策表现在不仅有发行特比国债，2020年的赤字率更是历史性的突破3%，今年赤字率拟按3.6％以上安排，额度为亿元。 在两会之前，已经有多位专家判断会突破3%，施正文也是其中之一。 他告诉记者，当时他的预测是赤字率3.5%，原因是今年的疫情和困难的挑战是巨大的，不仅是中国，全球经济都遇到困难。 “为了对冲压力，肯定要加大财政调节力度，当前财政收入受到影响，支出增加，赤字肯定要增加。 ”施正文说。
除了扩大财政支出，减税也是积极财政更加有为的重要组成部分。 2020年两会《政府工作报告》中也提出加大减税降费力度，强化阶段性政策与制度性安排相结合，放水养鱼，助力市场主体纾困发展。
今年继续执行下调增值税税率和企业养老保险费率等制度，新增减税降费约5000亿元。 前期出台6月前到期的减税降费政策，包括免征中小微企业养老、失业和工伤保险单位缴费,减免小规模纳税人增值税,免征公共交通运输、餐饮住宿、旅游娱乐、文化体育等服务增值税,减免民航发展基金、港口建设费,执行期限全部延长到今年年底。 小微企业、个体工商户所得税缴纳一律延缓到明年，预计全年为企业新增减负超过2.5万亿元。
高瑞东告诉记者，一方面，积极财政政策是关键时刻拉动总需求的重要推手。 今年新冠肺炎疫情突如其来，中国经济社会发展面临前所未有的挑战，财政政策需要在一揽子宏观政策中发挥中流砥柱的作用。 只有努力扩大总需求，才能稳住经济基本盘、兜住民生底线，为全面建成小康社会打下决定性基础。 另一方面，积极财政政策是为企业减负让利的重要保障，我国近年持续加大减税降费力度，2019年减税降费2.36万亿元，今年全年将为企业新增减负超过2.5万亿元。
改革
相比庞大的财政支出和一系列的减税降费政策，2020年更为关注的就是财税改革。 按照2014年开始的财税改革安排，今年要建立基本现代财政制度。
2014年，时任财政部长楼继伟接受媒体采访时表示，按照中央的部署和要求，预算管理制度改革要取得决定性进展，税制改革在立法、推进方面取得明显进展，事权和支出责任划分改革要基本达成共识，2016年基本完成深化财税体制改革的重点工作和任务，2020年各项改革基本到位，现代财政制度基本建立。
在预算报告中也提出加快财税体制改革，主要内容是围绕推进国家治理体系和治理能力现代化，继续深化财税体制改革。 施正文告诉经济观察报记者，财税改革一直在推动，只是目前进入攻坚区、关键区，财税改革中预算改革走得比较顺利，但税制改革面临一些困难，最困难的是财政体制改革——也就是中央与地方的体制关系、收入划分。
施正文最近参与了某政府部门的政府间财政关系立法的课题，他在研究中发现，若是不提财权改革，怎么能保障事权划分，也就不能能履行支出责任。 在之前改革中提出的支出责任与事权和财力相适应，这是支出的问题，但是收入哪里来？“所以中国需要财政法，财政法的核心就是政府间财政关系，但是还有很长的路要走。 ”施正文强调。
此前5月18日公布的中共中央国务院关于新时代加快完善社会主义市场经济体制的意见中也提出，优化政府间事权和财权划分，建立权责清晰、财力协调、区域均衡的中央和地方财政关系，形成稳定的各级政府事权、支出责任和财力相适应的制度。
此外，预算报告也提出，深化国资国企改革，推动完善以管资本为主的国有资产监管体制.扎实推进国有金融资本集中统一管理，逐步做实金融国有资本经营预算，基本完成划转部分国有资本充实社保基金工作。
如何认识我国当前的宏观经济形势以及政府的宏观政策调整
郎咸平：中国的八大危机之详解第一大危机是宏观调控的目标我认为是错误的，我们目前看到的股市楼市泡沫是什么原因呢？难道是政府讲的流动性过剩造成的吗？我认为是错的！今天的中国整体情况非常复杂，不是一个简单的流动性过剩，我认为最有冲击力的原因是由于近几年来整个国家投资营商环境的急速恶化，因此我们企业家把应该投资而不投资的钱挤压出来形成虚拟资金打入股市打入楼市。 这是我认为最重要的第一笔资金——虚拟资金。 第二笔资金就是在目前大面积腐败之下的腐败款大量进入楼市和股市，第三笔资金就是各位熟知的国际热钱，第四个资金才是我们老百姓的储蓄款。 目前所有宏观调控的政策所针对的资金基本上是第三项和第四项。 我举个例子，外国人不得买房的规定是针对第三项资金，第二套房贷的问题是针对第四项资金，我不能说针对第三第四项是无效的，但是你的目标是错的。 我们所有的政策有没有针对第一项，那就是因为投资营商环境的急速恶化挤压出虚拟资金大量进入股市和楼市呢？我们有没有针对腐败款进入楼市股市的现象进行调控呢？目前并没有对这两大资金进行调控，所以我们宏观调控的力道是不足，因为你所针对的资金方向是错误的。 这就是我所提出的第一个危机。 第二大危机就是我们如何做调控？这个调控给我们目前经济带来了严重的金融风险，也就是大幅提高了金融风险。 我想用日本90年代的泡沫现象和中国现在的泡沫现象做个比较。 各位都应该知道“广场协议”这回事。 英、德、法、美、日曾经签订过“广场协议”，“广场协议”要求日币升值。 当时日本政府签下了协议之后那就很清楚的落入了美国圈套。 道理很简单，当日本政府签下字，说明日币即将升值。 那么全世界国际炒家就会去买日币，因为他赌日币升值。 大家千万别把汇率当作经济现象，汇率不是教科书上所定义的货币之间的价格，没那么简单，汇率是各国政府达到政治目的的手段！当日本签下了“广场协议”：由于日币低估造成大幅贸易顺差，那么下一步必然是日元升值。 日本政府签字的当日就昭告全世界的国际炒家日币要升值了,所以必然结果是国际热钱大量进入日本。 结果日币升值了!各位以为货币像一般的商品一样吗？价格提高之后可以平衡供需吗？错，那是一般的货品的价格，可是汇率不是，当汇率价格一上升，国际炒家一看，哇！真的升值了，再买，更多的钱流入日本，再逼迫日币升值，更多热钱流入日本，再逼迫日币升值，几年下来日币升值了一倍，几乎摧毁日本的经济。 但是各位请注意有个现象是我们所忽略的，那就是在日币不断升值的过程中， 美国财政部通过各种管道压迫日本降低利率以及放宽信贷，由于降低利率放宽信贷的结果，造成流动性泛滥，日本各大商社很高兴向银行借钱，因为借钱容易，利息低了，可以迅速做大做强，所以造成日本经济的表面繁荣。 这个表面繁荣现象反映在股市就是股市泡沫，反映在楼市就是楼市泡沫，反映在购买日常用品就是通货膨胀。 所以日币的升值、股市楼市泡沫和通货膨胀本身的原因是在美国的压力之下造成的流动性过剩所造成的。 那么最近看过很多媒体的报道，把这个问题说的比较正确的，因此认为我们中国政府针对目前的人民币汇率升值、股市泡沫、楼市泡沫和通货膨胀应该和日本当时的政策是反其道而行之，也就是提高利率紧缩信贷。 在这里清楚的告诉各位，他们都错了。 因为日本的问题是流动性过剩，但是今天中国的问题不是。 中国是什么问题呢？按照我前面所讲的，造成泡沫的原因基本是由于投资营商环境的急速恶化造成的，因而挤压出大量的虚拟资金大量进入股市楼市形成泡沫。 由于原因不同，政府的宏观调控政策必须不同，但是很不幸的，我们的政策是提高利率紧缩信用，造成什么结果呢？它是进一步打击了已经恶化的投资营商环境。 利率已经提高了6%以上了，最近几天还在提高利率。 那么各位设身处地的为我们的企业家想一想，你认为他在这种场合之下还愿意投资吗？中国哪几个制造业能创造出这么高的利润，银行利率的提升逼得我们制造业放弃投资，不做了，把应该投资而不投资的钱拿出来形成虚拟资金炒股炒楼去了，所以为什么宏观调控下股价越涨楼价越涨的原因就是因为宏观调控的目标是错的。 因为和当时日本情况是不一样的。 我们今天不是因为流动性过剩导致的泡沫现象，而是因为投资营商环境的急速恶化。 当然我也不否认今天中国流动性过剩的现象，但是中国流动性过剩不是股市楼市泡沫的主要原因，而真正的驱动因素，是因为我国的投资营商环境的急速恶化所导致的。 那么没有认清楚经济问题、经济弊端，贸然提高利率、紧缩货币，各位知道什么结果吗？随着利率的不断上升使得我国的金融风险迅速积累，一旦到了不可承受的那天，中国就产生了重大危机。 那么回顾一下当时的日本是怎么回事，当时日本的各大商社由于低利率大幅借款，而日本企业由于高负债经营迅速积累的大量的金融风险到了一个不可承受的阶段产生了泡沫而崩溃，所以日本经济的危机来自金融风险，也就是负债积累所产生的金融风险。 今天中国的经济危机呢？一部分来自于不当的政策使得利率不断调升货币不断紧缩，产生了金融风险而给我国的经济带来重大的危机。 而这也是为什么在07年年底我以一个所谓的中立学者的身份我要做出以下的结论，那就是我完全支持中共中央宏观调控的思想，因为我认为宏观调控是必要的，但是我反对我们执行层面所推行的金融政策，因为他的目标是错的。 第三大危机就是从90年代中期之后我们各地地方政府以GDP为纲的理念，造成一个中国特有的二元经济现象。 请问各位最近看过媒体的报道，媒体报道说我们今天中国经济是过热的，可是我请各位来宾你们再去问问你们的企业家，他们的日子好过吗？他们的日子是一天比一天难过。 不论他是谁，不论他从事什么行业，不论他在哪，他今年的日子肯定比去年难过，明年也肯定比今年难过，这是一定的。 既然日子那么难过，那么经济怎么可能过热呢？但是我们的指标指示经济过热，怎么回事呢？那就是我的理论，中国经济是个二元经济现象，中国经济是同时过热同时过冷，那些部门过热呢？那就是我们地方政府以GDP为纲的理念之下，他投资建设的有关部门是过热的，比如钢铁、水泥、房地产是过热的。 什么部门是过冷的呢？大部分的民营企业是过冷的。 这种二元经济现象可以说是全世界绝无仅有的现象，甚至可能只有在中国才可能出现，而造成这个现象的原因就是十几年来我们的地方政府以GDP为纲的理念大力推动地方建设的结果。 那么这十几年来我们老百姓的医疗、看不起病、上不起学、住不起房、退不起休怎么办呢？在十七大之前是不太被关注的吧。 哪一个地方政府不是开膛破肚修桥铺路的，美其名曰搞地方建设，实际上是为了升官发财的。 对干部的考核都是以GDP为考核的标准，但是更严重的，在这种考核标准之下，地方干部推动建设的结果是使得我们经济产生这种特殊的二元经济现象，就是和建设有关的部门基本上是过热的、和建设无关的民营企业基本上是过冷的。 那么这种二元经济现象和我们股票市场的二八经济现象非常类似。 股票市场为什么有二八现象啊？什么是大盘股呢？你发现大盘股和我们过热部门是相关的，比如说过去的房地产、钢铁、水泥还有其他的融资银行都是过热的，所以股票市场的二八现象和我们的二元经济基本上是相互对应的。 那么在这种特殊的二元经济之下，一定会产生两个必然的结果：第一个结果就是宏观调控进一步失效，第二个结果一定产生通货膨胀。 那么我一一来说明。 为什么宏观调控会失效，过热的部门为什么过热，他不是经济性的原因，而是政治性的原因，它是推动GDP为纲的心态导致过热部门过热。 那么宏观调控是什么目的？是用经济手段来控制过热，但是过热是政治原因，你用经济手段来调控就有问题。 问题在哪里？举个例子，当中央银行提高利率为0.25%个百分点，地方政府会因为提高利率而不搞建设吗？那照搞，不会停的，照样开膛破肚修桥铺路不会停的，为什么？为了提高GDP！提高利率的结果是他照样向银行借钱不会停的，那么过冷部门就遭殃了，过冷部门基本上是民营企业的，而大部分民营企业的资金来源是地下金融，俗称黑市，黑市金融的利率是非常有效率、非常敏感，按照我个人研究结果显示，他的调幅是官方利率的4倍，也就是央行提高0.25%之后，黑市利率提高4倍，提高4倍的结果是进一步打击了已经萧条的民营企业部门。 按照我前面的理论来看，你打击了他们投资兴趣，他们做什么呢？在这种逐渐恶化的投资营商环境之下他就不想投资了，而会挤压出更多的虚拟资金进入过热部门炒股炒楼。 过冷部门由于资金流出，结果更冷，过热部门由于接受了他的资金变得更热。 所以越宏观调控中国的二元经济现象越突出，而这也是为什么我们越宏观调控我们的经济数据显示中国经济更热，这就是过热的原因。 是一部分部门过热而不是全体过热，你继续按照这个目标进行宏观调控的话，二元经济会更严重。 第二是一定会产生通货膨胀。 那么2006年年底农产品丰收，按照经济理论，当然这些理论在中国是不能用的，都是反的！按照经济理论农产品丰收粮油价格应该下跌对吧，可到了一月，粮油价上升，那就是二元经济造成的。 怎么造成的呢？各位再回忆一下我刚才讲的资金大量从过冷部门转到过热部门，所有过冷部门缺资金，缺资金怎么办呢？政府印钞票，印钞票的结果造成全面通货膨胀。 那么这个时候流动性过剩问题就出来了，使得一月的粮油价格上涨，上涨的幅度高达20%，到了五月份猪肉价格上涨26%，蛋上涨37%，一直到我们今天的十一月份，这个涨幅从我们的20%涨到60%，那么最近还是涨幅很高。 也就是说你们吃饭的时候呢，咬一口肉吃一口饭要多付50％的钱，他不像洗衣机，电视机那样，看旧的就可以了。 吃饭每天要吃3次，这个涨幅是不得了的。 按照目前的统计，你们买菜钱呢现在应该是上涨50%了吧。 那么这么严重的通货膨胀而且是民生必须品是怎么来的，基本上是我讲的二元经济与虚拟资金的原因。 以猪肉为例，我们谈一谈猪肉价格为什么上涨？有两个原因，第一个是猪瘟，在07年的今天竟然会产生猪瘟的现象，可见地方政府是如何的失职，这个控制猪瘟不能靠农民的。 这一定是政府行为，现在的地方政府都在抓建设，这种疾病的控制他已经不太在乎了，而这也是为什么在07年会产生猪瘟的原因。 第二是养猪的饲料价格上涨。 猪瘟以及养猪饲料价格上涨使得养猪的民营企业家的投资营商环境急速恶化。 按我的理论，投资营商环境急速恶化之下养猪的民营企业家会做什么，他就把应该投资不投资的钱挤压出来形成虚拟资金打入股市和楼市，所以我们仔细研究猪肉价格上升的原因就是把大猪宰了之后“后继无猪”了，大家不养小猪了。 那么不养小猪，就像各位一样炒楼炒股去啦。 这就是我们刚刚所讲的二元经济和虚拟资金充分解释了最近通货膨胀的原因，这个二元经济的本质是来自地方政府以GDP为纲的理念所造成的恶果。 这是我所谓的第三个经济危机。 第四大危机也是地方政府以GDP为纲的理念造成了整个经济结构的失衡。 大家想一下，我们各级地方政府建高速路、高架、铁路都是固定投资多。 他的固定投资成本是多少，我想拿我们国家和日本经济崩溃之前做个比较，我们固定投资的比重占45%，而当时日本是30%，消费我们是占了35%，而日本占了58%。 这么大量的投资，国内消费是不足的。 那么国内消费不了，我们每年以10%的经济增长，造出那么多的经济、货品卖给谁呢？卖给老外嘛！而这造成大量贸易顺差。 那么当时日本贸易顺差所占GDP的比重为4.5%，而中国是9%，而且各地政府对于出口本身的思维是错的，叫出口创汇。 出口创汇在我看来是个罪恶的代名词，出口创汇就是拿我们有限的资源图利外国人。 举个例子，中国那么一个缺少资源的国家敢把煤炭卖给日本人，而日本人拿去填海了。 竟然把我们的树木砍下来做成毫无附加价值的筷子卖给日本，日本为什么不砍自己的树呢？他自己不会做那个傻事的，他不会干破坏资源的事，给谁干呢？给中国人干！你用煤炭、筷子等毫无附加价值的东西流血赚取必定贬值的外汇，美其名是出口创汇，实际上就是罪恶的代名词。 地方政府在以GDP为纲的理念基础上出口创汇的理念使得我国经济严重失衡，造成大幅贸易顺差。 我们有高达1.4万亿的贸易顺差，如果说你以1.4万亿为傲，这1.4万亿都是一系列错误政策的必然结果。 什么结果呢？给了欧美一个极好的机会压迫人民币升值。 我今天实在想不出我国政府有什么理由不让人民币继续升值。 人民币必然升值就是我所谓的第四个经济危机。 第五大危机我就把前面四项的危机做个整合，一个是利率的上升，一个是错误的宏观调控造成利率的上升，地方政府错误的GDP为纲的政策及出口创汇政策造成汇率的上升。 两大金融参数的上升使得我国企业已经难以维持生计的投资营商环境继续恶化而逐渐流血而死。 你看我国哪个出口型的制造业日子好过的，日子是一天比一天难过。 所以他更不会投资了，所以他一定会像我前面所说的那样把应该投资的而不投资的钱挤压出虚拟资金进入楼市股市，那么你们可能会问我了，到底虚拟资金有多少？告诉各位一个数字，那就是我们企业家应该投资而不投资的钱和欧美相比，80%投入股市楼市，造成泡沫。 所以汇率一上升泡沫现象更严重，而表面上看起来和日本当时一样，哪里知道原因是非常复杂的。 中国企业家不投资了，去炒股炒楼了。 我想请各位思考一个问题，你应该投资而不投资，这个投资的空间给谁了呢？这个空下来的空间必然的为外资企业所用。 利率汇率的上升造成了营商环境的困难，其必然结果给外资进入中国提供一个绝佳的机会，诸位看一下我们的民营企业家，这种卖公司、卖工厂的现象比比皆是，是由于营商环境投资困难。 这就是我所谓的第五个危机。
形势异常严峻，机遇千载难逢——点评3月PMI
文：恒大研究院 任泽平 熊柴 华炎雪
实习生李晓桐对本文有贡献
事件
中国3月官方制造业PMI为52%，预期42.5%，前值35.7%。 非制造业PMI为52.3%，前值29.6%。
解读
1 、复工复产加快，但内外需皆弱，扩大内需是当务之急
本次疫情影响幅度已超过2008年全球金融危机，必须做好充分的准备。 截止3月31日全球累计确诊数超80万；中国疫情在2月下旬基本控制，但海外疫情2月下旬开始爆发，美国、意大利、西班牙、德国、法国等成重灾区，且尚未看到拐点。 有的流行病专家预测全球疫情将在6月结束，但也有专家认为会跨年。 如果疫情在夏季控制，是比较乐观的估计，造成的损害相对可控；但如果持续到年底甚至明年初，全球经济衰退程度将十分惨烈，倒闭潮和失业潮风险较大。
疫情大流行一度引发全球流动性危机，深度经济衰退难以避免，美欧推出大规模刺激计划，力度超过2008年国际金融危机；欧美经济衰退将通过外需、产业链、资本流动、金融市场、疫情输入、交叉感染等渠道对中国进行传导。 2月19日至3月20日美英法德股市累计下跌均超30%，美股10天内四次熔断，债券也遭抛售。 流动性危机通常是金融危机的前兆。 在此背景下，美联储3月15日紧急降息至“零利率”并推出7000亿美元量化宽松（QE）计划，3月23日推出“无限量QE”计划，3月27日特朗普签署“2万亿”经济刺激法案。 欧洲央行3月12日宣布增加1200亿欧元资产购买计划，3月18日追加7500亿欧元；英国3月17日宣布3300亿英镑贷款担保计划、提供200亿英镑支持小企业，德国3月23日通过1.2万亿欧元经济刺激计划。
中国1-2月控制疫情、2-3月恢复生产，从PMI指数计算方法看 ，PMI指数=“增加”选项的百分比+“持平”选项的百分比×0.5，因此 3月PMI大幅回升仅反映经济活动较2月快速恢复。 从同比看，经济活动远未恢复到正常水平。 2月中下旬以来经济活动快速恢复。 根据官方数据，截至3月28日全国规模以上工业企业平均开工率98.5%，3月29日中小企业复工率为76.8%。 从高频数据看，3月六大电厂日均耗煤量恢复至去年农历同期的80.8%；3月30日全国返城率81.6%、累计返岗率70.5%（中国联通智慧足迹），城市拥堵延时指数恢复至去年农历同期的约82%（高德数据）。 在此背景下，3月制造业、非制造业PMI分别大幅回升至52%、52.3%，分别较2月上升16.3、22.7个百分点。
具体看，3月PMI数据反映了当前经济形势的五大特点：1）需求恢复弱于生产，内外需皆弱且外需更差；2）价格持续下跌，经济通缩明显；3）企业预期环比改善，但库存积压；4）大中小企业均环比改善，但中小企业更困难；5）服务业恢复弱于制造业，建筑业恢复较快。
复工不完全等于复产，疫情冲击导致当前同时面临内外需下滑，特别是生活性服务业、出口型企业。 比如，根据美团研究院报告，截至3月9日仅34.6%的商户正常营业，但其中 超过85%的商户营业额不到去年同期的10% ；受海外疫情冲击，当前 出口企业面临订单被取消、减产、裁员等困境 。 在就业方面，2月城镇调查失业率攀至6.2%的新高，3月制造业、服务业和建筑业PMI从业人员指数分别为50.9%、46.7%和53.1%，服务业就业仍在收缩。
当前中国经济面临的主要矛盾是总需求不足，327中央政治局会议明确扩大内需，启动“新”一轮基建，货币政策适度宽松，防止出现大规模倒闭潮、失业潮。 我们旗帜鲜明倡议“新基建”（2月28日发布《是该启动“新”一轮基建了》），短期有助于扩大需求、稳增长、稳就业，长期有助于扩大有效供给，释放中国经济增长潜力，改善民生福利。
不同于事后解释的学院派，我们一直追求前瞻性的实战经济学。 2019年提出“拿掉猪以后都是通缩”“该降息了”，引起较大争论，但随后被货币政策降息降准所验证。 2019年下半面对市场上流行的“经济企稳”“库存周期复苏”观点，提出“要充分估计当前经济形势的严峻性”“经济企稳的基础不牢固”。 2020年2月下旬提出“是该启动‘新’一轮基建了”，引发市场大讨论，随后被形势演化所验证。
2、虽然国内外形势异常严峻，但我们正面临千载难逢的 历史 性机遇。
危中有机：
1）在国际市场购买石油、欧美高 科技 公司股票、天然气等，现在都打折出售，可以通过主权财富基金，也可以通过企业并购，同时帮助受疫情冲击的国家和企业渡过难关。
2）2018年末中央经济工作会议提出新基建，但是2019年初经济小阳春，宏观经济环境不具备大规模启动。 2020年受疫情全球大流行和欧美经济衰退影响，中国经济大幅低于潜在增长率，启动以新基建为核心的积极财政政策，基础设施补短板，有助于扩大短期有效需求和长期有效供给。 而且现在搞基建成本低，大宗商品价格大跌，还有利于带动就业。
3）帮助受疫情冲击大的意大利、德国、西班牙、伊朗、韩国、美国等，中国是世界上最大的口罩、酒精等制造生产国，随着国内疫情逐步得到控制，可以适当出口相关物资，加大宣传，赢得国际人心，疫情的马歇尔计划。
4）加快应急医疗、医疗体制、 社会 治理、减税降费、多层次资本市场等方面改革，比较容易形成共识，阻力最小方向的改革。
5）不卷入到是非之中，不卷入到地缘冲突，为国家发展争取战略机遇和时间窗口。
3 、需求恢复弱于生产，内外需皆弱且外需更差
3月制造业PMI 52%，较上月大幅回升16.3个百分点。 分行业来看，21个制造业行业均有不同程度回升。 其中，新动能恢复较快，高技术制造业PMI高于总体。 从重点领域看，高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI为55.8%、54.5%和52.0%，其中高技术制造业PMI高于制造业总体3.8个百分点。
需求恢复弱于生产，内外需皆弱，海外疫情持续发酵冲击中国出口。 3月PMI生产指数为54.1%，较上月大幅回升26.3个百分点。 新订单和新出口订单指数分别为52.0%和46.4%，分别较上月回升22.7和17.7个百分点。
外需疲软，美欧等发达经济体增长动能趋弱，叠加海外疫情冲击。 3月美国Markit制造业PMI为49.2%，较上月下滑1.5个百分点，重回荣枯线下；欧元区PMI为44.8%，较上月大幅下滑4.4个百分点；欧洲经济火车头德国制造业PMI为45.7%，较上月下滑2.3个百分点。
进口指数48.4%，较上月上升16.5个百分点，连续21个月处于荣枯线下，表明内需疲软。
4 、价格持续下跌，通缩风险加剧
3月出厂价格指数为43.8%，较上月下滑0.5个百分点 ；主要原材料购进价格指数45.5%，较上月下滑5.9个百分点。 出厂价格和原材料价格指数差值从2月的-7.1个百分点收窄至3月的-1.7个百分点，表明中下游企业盈利压力较2月有好转，但价格下跌致企业名义利润增长持续承压。
近期石油等大宗商品价格暴跌，通缩风险加剧。 近期俄罗斯、沙特阿拉伯、美国在石油问题上三方角力，叠加疫情冲击全球恐慌情绪，国际油价暴跌。 3月布伦特原油均价环比-40.0%，南华工业品价格环比-7.5%，螺纹钢环比-7.8%。
5 、企业预期环比改善，但产成品库存积压
3月生产经营预期指数为54.4%，较上月上升12.6个百分点；采购量指数52.7%，较上月上升23.4个百分点。 3月原材料库存指数49%，较上月上升15.1个百分点，表明因物流逐渐畅通、前期原材料短缺现象缓解；产成品库存49.1%，较上月上升3个百分点，反映需求虽有好转但仍然疲弱。 同时经济动能（新订单-产成品库存）指数较上月回升19.7个百分点。
自疫情爆发以来，中国财政货币双发力，政治局会议强调要加大宏观政策调节和实施力度。
货币政策方面， 3月1日，银保监会发文，对于2020年1月25日以来到期的困难中小微企业，给予企业一定期限的延期付息安排；贷款付息日期最长可延至2020年6月30日。 3月13日，央行决定于3月16日对达到标准的银行定向降准0.5-1个百分点，对符合条件的股份行额外定向降准1个百分点，共释放5500亿元。 3月27日中央政治局会议强调“稳健的货币政策要更加灵活适度，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕。 要充分发挥再贷款再贴现、贷款延期还本付息等金融政策的牵引带动作用，疏通传导机制，缓解融资难融资贵，为疫情防控、复工复产和实体经济发展提供精准金融服务”。 3月30日央行公开市场7天期逆回购操作中标利率2.20%，此前为2.40%，降低20BP。
财政政策方面， 3月27日中央政治局会议强调“适当提高财政赤字率，发行特别国债，增加地方政府专项债券规模，引导贷款市场利率下行，保持流动性合理充裕；要落实好各项减税降费政策，加快地方政府专项债发行和使用。 ”据国家税务总局，3月申报纳税期限依法延长至3月23日，到期后仍处于疫情防控一级响应的地区，相关省税务局还可以依法再适当延长纳税申报期限，进一步帮助企业缓解资金压力。
6 、大中小企业均有改善，但中小企业更困难
大型企业在生产、需求以及经营预期方面均好于中小型企业。 3月大中小型企业PMI指数分别为52.6%、51.5%和50.9%，较上月分别回升16.3、16.0和16.8个百分点，均在荣枯线上。 从生产来看，大中小型企业指数分别55.3%、53.5%和51.6%，分别较上月上升27.0、25.4和25.5个百分点。 从需求来看，大中小型企业新订单指数分别为53.2%、51.4%和49.7%，分别较上月上升23、22.1和22.9个百分点；大中小型企业新出口订单指数47.3%、44.2%和46.3%，分别较上月上升17.8、18.1和15.3个百分点。 从经营预期看，大中小型企业生产经营预期分别为55.5%、52.5%和54%，分别较上月上升11.2、12.5和16.6个百分点。
7 、服务业恢复弱于制造业，建筑业恢复较快
3月非制造业商务活动指数52.3%，较上月回升22.7个百分点；新订单和新出口订单分别为49.2%和38.6%，分别较上月上升22.7和11.8个百分点，处于荣枯线下，反映非制造业新订单、新出口订单减少程度较上月放缓。
服务业恢复弱于制造业，生活型服务业更为困难。 服务业商务活动指数为51.8%，比上月回升21.7个百分点。 在调查的21个行业中，除证券行业外，其他行业均有不同程度回升。 1）交通运输、零售、银行等行业商务活动指数相对较高。 2）生活性服务业商务活动指数为50.2%，低于服务业总体指数1.6个百分点，住宿餐饮、 旅游 、居民服务、文化 体育娱乐 等行业受疫情影响较大。 美团调研报告显示，截至3月9日，65.4%的综合商户处于暂停营业状态，仅34.6%的商户正常营业，复工的商户营业状况不佳，74.5%的商户几乎没有交易，11.5%的商户的营业额是2019年同期的10%及以下，5.5%的商户的营业额是2019年同期的11%-30%。 只有1.3%的商户的营业额与2019年同期持平，0.4%的商户的营业额超过2019年同期水平。
建筑业恢复较快，反映复工进展和基建预期。 建筑业商务活动和新订单指数分别为55.1%、48.4%，分别较上月上升28.5、24.6个百分点。 从劳动力需求和市场预期看，建筑业从业人员指数和业务活动预期指数分别为53.1%和59.9%，比上月回升20.8和18.1个百分点，企业复工人数环比增长，信心有所恢复。 2019年11月27日，财政部提前下达2020年部分地方政府新增专项债务限额1万亿元。 2020年2月11日，财政部再次下达新增地方政府债务限额8480亿元，2020年3月27日，中央政治局会议提到“增发特别国债和地方政府专项债”，将主要用于基建和减税。 随着专项债发行到位，大型项目复工加速，二季度将迎来基建施工高峰。
